질문1)유럽에서 시작된 태풍으로 전 세계 금융시장이 흔들리고 있습니다. 지난 주 세계 시장이 급락한 원인은 GPS라 불리는 그리스, 포르투갈, 스페인의 재정 적자문제가 부각되었기 때문인데요. GPS의 재정적자 문제, 어느 정도 심각한 상황인지 먼저 유럽발 악재 내용부터 점검해주세요.

자초지종부터 설명을 드려야겠습니다. 먼저 <재정> 이라는 단어부터 설명을 드리죠. 재정(Public Finance)이라는 것은 국가나 혹은 지방의 공공단체가 수행하는 경제 활동을 통칭하는 말입니다. 쉽게 말하면 정부와 정부기관이 쓰는 돈을 우리는 재정이라고 합니다.

당연히 재정의 재원은 세금입니다. 국민들로부터 거두어들인 세금보다도 더 많은 돈을 쓰게 되면 그것을 적자재정이라고 하고 세금보다 덜 쓰면 흑자재정이라고 하는 것이죠.

유럽은 전통적으로 애덤스미스, 리카르도, 멜더스로 이어지는 소위 고전주의 경제학이 지배하는 곳이었습니다. 고전주의에서는 보이지 않는 손의 존재, 즉 <시장>을 믿는 편이라서 정부가 적극적으로 시장 경제에 개입하는 것을 별로 좋아하지 않습니다.

반면에 미국에서는 루스벨트 대통령이 케인즈를 해결사로 고용한 이후 유럽과는 반대로 보이는 손, 즉 정부가 위기에 적극적으로 대응을 해야 한다고 믿는 쪽입니다.

그러니까 위험이 커지게 되면 미국에서는 적극적으로 재정확대정책을 써서 위기로부터 탈출해야 한다고 생각하지만 유럽 쪽에서는 가급적 시장에 맡기자는 쪽이지요.

여기에서 약간의 문제가 발생합니다.

이번 미국발 금유위기에서도 미국이나 한국 등은 금융위기 초기부터 적절한 재정정책을 시작했지만 유럽 쪽에서는 재정정책의 시기를 놓치게 되었고 나중에 불꽃이 더 크게 번진 상황에서 균형과 안배가 맞지 않게 되었지요. 결국 너무 늦게 재정정책에 참여하다보니 짧은 기간 동안에 과도한 재정지출이 일시에 집중되게 되었고 과거의 금융위기가 재정위기로 바뀌게 된 것입니다.

돈이라는 것은 흥청망청 쓰게 되면 가계도 파산을 하듯이 국가 재정도 언제나 적절한 균형이 맞아야 하는데요, EU 협약에서는 회원국들의 재정적자규모가 GDP의 3%를 넘지 않도록 요구하고 있습니다.

그런데...문제가 생겼습니다. 6개월 전에 발표했던 그리스의 재정적자는 GDP의 3.7% 수준이었습니다. 그런데 지난 10월 21일 유로연합의 통계당국인 유로스타트가 그리스의 재정적자를 GDP의 12.7%로 발표하게 된 것이 위기의 발단이 됩니다.

또한 지난 11월에 그리스의 재정부장관이 통계에 명백한 오류가 있었음을 시인하게 되면서 금융시장은 더욱 급격하게 냉각되기 시작 했습니다.

스페인의 재정적자 수준이 GDP 대비 11.4%이고 미국이 10.6% 수준이고 포르투갈이 9.5% 수준이라면 그리 놀라울만한 수치가 아님에도 불구하고 마치 기업에서 분식회계가 문제가 되었을 경우처럼 충격이 불가피했었던 것입니다.

이 충격은 즉각 그리스의 채권시장에 반영이 되기 시작했습니다.

유로존에서 채권의 기준물은 독일 국채가 되고 있습니다만 현재 독일 국채 대비 그리스 국채와의 차이(스프레드)는 유로존 출범 처음으로 400BP 이상까지 벌어지면서 시장은 그리스의 재정 상태에 대해 극도의 불신을 보이게 됩니다.

2000년대 초반에 선진지수에 편입이 되면서 이자율이 낮아지자 그리스 정부는 마구잡이로 국채를 발행하기 시작했고 재정의 규모는 커졌지만 국민들의 세무에 대한 인식은 아주 낙후되어 탈세가 만연했었습니다.

결국 재정규모가 커진 상황에서 세금이 잘 걷히지 않는데다가 마치 분식회계처럼 잘못된 통계가 노출되면서 국가 신용에 커다란 상처를 내고 피를 흘리는 상황이었습니다. 즉 그리스는 이미 유로권에서는 재정적 약체였습니다.

세계 경제는 아프리카의 초원과도 같습니다. 이곳에서 피를 흘린다는 것은 당연히 맹수들의 표적이 되게 되지요. 그리스의 문제를 정치적으로 커지게 만든 장본인은 바로 “오바마 쇼크”였던 것이죠. 오바마쇼크는 재정적 위기에 있는 그리스에 충격을 주었고 그 충격이 근접국에 전이되면서 남유럽의 위기를 만들었던 것입니다.

질문2)유럽은 통합경제권이죠. 그렇다면 빚이 많은 그리스, 스페인, 포르투갈, 이탈리아 등 일부 국가에만 국한되지 않고 다른 국가 나아가 유럽전체 금융시장에까지 문제가 커지지 않을까요? 세계 금융위기에서 벗어나기도 전에 큰 태풍을 맞을 위험성도 있는 거겠죠?

당연합니다. 특히 유로지역은 유로화라고 하는 단일 화폐로 묶여 있어서 누군가의 위기가 빠르게 전이되는 특징을 가지고 있습니다.

그리스 재무장관의 재정적자에 대한 커밍아웃 이후 유로화는 달러화 대비 10%나 하락했습니다. 즉 유로존 전체로 불안감이 퍼지게 되었다는 것이죠.

그럼 왜 문제가 확산될 수 있는지에 대해 하나의 예를 더 들어보죠. 지난 2006년 11월에 작고하신 미국 화폐경제학의 거두인 밀턴 프리드만은 돌아가시기 전에 의미심장한 말씀을 남겼습니다. 세계 기축통화로서의 달러화의 횡포에 대항하기 위해서 유로지역의 회원국들을 중심으로 유로화를 만들어서 기축통화권자로서의 시뇨리지를 공유한다는 좋은 의미로 유로화가 탄생했지만 유로화는 결국 경제위기가 닥치게 될 경우 스스로 몰락하게 될 것이라는 것이었지요.

하지만 당시에는 주목을 받지 못했었습니다. 오히려 많은 경제학자들이 이번 금융위기로 인해서 대안통화로서 유로화나 위안화가 뜨게 될 것이고 위기의 진원지였던 달러화는 몰락하게 될 것이라는 것을 이구동성으로 이야기 했었지요. 하지만 죽음을 앞둔 늙은 경제학자의 눈에는 유로화의 미래가 다르게 보였던 것입니다.

지금 생각해보면 밀턴의 예언이 맞았다는 것을 알 수 있습니다. 위기가 강해질수록 유로화는 더욱 약해지고 있다는 점입니다. 피를 흘리는 그리스의 목줄기를 문 것은 얼마전까지 근엄한 노벨상 수상자였던 오바마 대통령이었습니다. 물론 그리스에 공격을 가한 것은 아닙니다. 단지 시장에 노이즈를 만들 뿐입니다. 전에 없이 중국을 끊임없이 자극하고 있지요.

중국산 타이어에 관세를 30% 먼저 물리면서 무역 전쟁을 촉발하려 하는가 하면 내부적으로도 1800억 달러의 엄청난 환류현상을 촉발시킬 수 있는 은행자본을 압박하면서 시장의 위험을 고조시킬 뿐입니다.

즉 지난 시간에 말씀드렸었던 작은 유동성 경색을 유발하고 있는 것입니다. 오바마가 만드는 노이즈는 달러화의 유동성에 환류의 흐름을 만들게 되었고 달러화의 가치는 급기야 지난 주말 인덱스 기준 80을 넘어서게 만들었습니다.

달러화가 급상승하자 실질적으로 달러화를 차입해서 여러 자산에 분산해서 투자가 되어 있던 자금들이 일시에 청산이 되면서 세계 주요 증시와 원자재들은 추풍낙엽이 되었고 조달통화의 유동성이 일시적으로 경색이 되면서 유로존의 약체들의 문제점이 수면위로 드러나기 시작한 것이죠.

즉, 오바마쇼크가 달러화의 유동성을 경색시키고 시장의 유동성 경색은 결정적인 상처를 입은 그리스를 공격하게 되었고 그리스의 문제가 유로화에 영향을 주어 시장은 유로화에 대한 대규모 매도를 유인하게 된 것입니다.

질문3)그렇다면 이들 나라는 어떠한 방식으로 위기극복 정책을 쓸 것으로 보시나요? 그 효과는 어떨까요?

일단 분명하게 말씀을 드리자면 지금 문제가 되고 있는 그리스나 포르투갈 스페인에서 디폴트를 선언할 가능성은 거의 제로에 가깝습니다.

그렇게 생각하는 이유는 다음과 같습니다.

첫째...그리스가 디폴트를 선언하게 둔다는 것은 유로화의 몰락을 의미합니다.

결국 그리스의 국채도 유로화 표시증권이며 이것이 부도가 난다는 것은 전체 유로화의 신뢰도에 중대한 문제를 야기할 수 있습니다. 만약 그렇게 된다면 유로회원국들은 위험을 끊어내기 위해서 유로화의 사용을 포기하는 선언을 하게 될 것입니다.

즉, 그리스를 비롯해서 유로화 사용국가는 어느 나라가 되었던 하나만 문제가 되면 연쇄적으로 문제를 일으키게 되어 있는 구조입니다. 그렇기 때문에 지난 번 동유럽의 해법과 비슷한 해법을 통해서 ECB가 적극 나설 가능성이 높습니다. 물론, 이런 방법도 결국 유로화의 약세를 유인할 수밖에 없겠지만 말이죠...

둘째...세계 금융자본의 가장 큰 특징은 결코 적을 완전히 섬멸시키지 않는다는 것입니다.

도전이 없다면 발전도 없기 때문이지요. 구소련을 붕괴시킨 이후 즉각적으로 미국의 자본이 중국을 부흥시켰던 것은 아주 좋은 예가 될 것입니다. 마찬가지로 유로화를 아예 사라지게 할 생각은 아닐 것입니다.

또한 그 뿌리를 거슬러 올라가면 결국 유로화도 세계 금융자본의 원류라고 할 수 있는 “골드스미스”라고 하는 유태인에 의해서 프랑크푸르트에서 만들어졌기 때문에 달러화 유로는 형제와 같습니다.

마치 아브라함의 두 아들 이삭과 이스마엘의 운명처럼, 즉 기독교와 이슬람교가 같은 형제임에도 불구하고 싸울 수밖에 없는 기구한 운명을 타고난 것이죠.아무튼 약간 역설적으로 들리실지 모르겠지만 달러에게 유로화는 경쟁자일 뿐 제거 대상은 아니라는 것이죠.

어쨌든 달러화는 지금 소기의 목적을 달성하고 있습니다. 지금 달러화는 엄청난 신규통화를 발행하고도 다시 지난 주말에 인덱스 기준 80선을 회복하고 있습니다. 경이로운 일이죠.

얼마 전까지만 해도 달러화는 이번 금융위기를 통해서 서서히 몰락할 것이라고 했었지만 오히려 시장 지배력이 높아지고 있다는 것은 정말 <오바마의 마술>이라고 할 수 있을 정도로 놀라운 일이었습니다.

질문4)우리나라도 유럽발 악재를 비켜가지는 못했습니다. 지난 주말 시장 급락한 채 마감되었는데요. 특히 달러캐리트레이드가 청산되면서 낙폭이 커진 모습입니다. 팀장님, 앞으로 우리시장 전망은 어떤가요? 장기간 하락과 조정을 면치 못할 것으로 예상하시나요?

어떤 병으로 아픈지 분명하게 안다면 걱정할 것이 없습니다. 다시 정리하자면 이번 남유럽의 위기는 결국 오바마의 정책으로 인해 시작된 것이라고 볼 수 있습니다. 목적은 달러화의 세계시장 지배력 강화였구요. 수단은 달러화의 작은 유동성 위기를 효율적으로 이용했습니다.

세계 금융자본은 역사적으로 무척 용의주도한 움직임을 보여 왔습니다. 과거 2차 대전에 참여를 위해 무려 30여 년간 소위 ‘오렌지플랜“이라는 것을 기획했었던 만큼 장기간에 걸쳐 계획을 수립합니다.

이번 달러화의 지배력 강화 프로그램 역시 2003년 5월 “벤 버냉키”의 일본행으로부터 시작이 되었다고 저는 추측을 하고 있습니다. 이후 시장경제에서는 과거에는 전혀 볼 수 없었던 새로운 패러다임이 생겨났습니다. 바로 <자본의 대환류>입니다.

돈이 한꺼번에 밀려들어 오고 한꺼번에 나감으로서 자본시장에 쓰나미와 같은 엄청난 파고를 만드는 현상입니다.

우리나라에서 자본의 환류 현상이 처음으로 관측이 되었던 것이 바로 2004년 5월의 폭락장이었습니다.

당시에도 달러화가 갑자기 상승을 하면서 달러를 매도하고 우리네 증시에 들어왔었던 자본이 한꺼번에 빠져나갔던 적이 있었지만 시장경제에서는 처음 겪는 일이라서 애꿎은 중국이 소위 <차이나 쇼크>라는 것으로 오해를 받았었지요.

이후에도 작은 파동이 한 두번 정도 더 있었습니다. 데이터가 작아 정확한 분석은 어렵지만 과거의 흐름을 종합해서 분석해보면 자본의 환류현상이 나타날 때 아주 분명한 특징을 보였습니다. 바로 그 성격이 빠르고 좁게 이어진다는 것입니다.

예를 들어 가장 길게 하락을 한 것이 3개월 남짓에 불과합니다. 그 외는 2주에서 4주 안에 거의 종결이 되었지요. 그런 급한 하락과 상승을 만드는 이유는 달러화가 갑자기 강해지면서 달러화에 매도포지션을 구축하고 나온 헤지펀더들이 일제히 오르는 달러를 환매수하면서 반대포지션인 투자자산을 가격 불문 매도하면서 생기기 때문입니다.

물론 이들은 이미 파생시장을 통해 헤징을 완료해놓은 상황이므로 가격 불문 매도를 해도 손해가 나지는 않습니다.

정리하자면, 현재의 급락은 경기사이클이나 중국의 긴축, 시장의 펀더멘틀 등과는 전혀 무관한... 단지 양적완화정책 이후 생긴 <자본의 대환류>가 원인이므로 변동성이 커질 가능성이 있다는 것과 다만 파동이 좁은 대신 오래가지는 않는다는 것이 중요한 특징이라는 것을 기억해 주십시오.

질문5)이러한 상황에서 우리 투자자들은 현금보유 비중을 확대하고 있어야 하는 건가요? 현명한 투자전략은 무엇이라고 보십니까?

여러분들은 몇 가지의 가장 중요한 조건을 기억해두실 필요가 있습니다.

첫째...지난 3월 상승장 내내 외인들은 우리네 지수관련 대형주를 주로 매수했습니다. 대신 이에 대한 헤징으로 선물을 매도해두었지요. 이런 흐름이라면 이들의 청산은 반대로 나타날 가능성이 높습니다. 즉 달러캐리의 청산은 지수관련 대형주에 대한 매도와 선물의 매수가 조합을 이루어 만들어집니다.

선물의 매수는 물론 합성선물 매수로 위장이 되기도 합니다. 즉 파생시장에서는 델타기준 상승포지션이 유지될 것입니다. 다시 말하면, 외인들이 지수관련 대형주를 주로 매도하고 파생시장에서 상승포지션이 유지되는 한 지수의 반등은 없다고 보시면 됩니다.

중요한 것은...외인들의 파생시장에서 매수 포지션을 구축한다고 해서 단순하게 시장의 반등을 함부로 예측해서는 안될 것입니다.

둘째...성격 자체가 펀더멘틀에 의한 하락이 아니고 단지 자본의 대환류에 의해 생성되는 일시적 요인이기 때문에 잠시 호전되는 경향이 있다면 즉각 커다란 반등을 순식간에 만드는 경향이 있습니다. 즉 급락 이후에 몇 번의 가짜 급등이 있을 것입니다.

그 때 마음을 상하지 않도록 조심해야 합니다.

<사탕빼앗기> 이론 아시죠?

주가가 올랐다가 다시 하락하는 것 자체가 투자자에게는 상당한 패닉을 만듭니다.
하지만 그보다 더 큰 문제는 엇박자입니다. 주가가 급등을 하면 즉시 따라가게 되는데 그럴 경우 다시 단기고점에 물려 하락하게 될 수 있습니다. 몇 번만 급등락에서 엇박자를 타게 되면 그 때 손실이 더욱 크게 될 것입니다.

지난 2004년 5월에도 몇 차례의 가짜 상승이 엄청나게 가파른 양봉을 보이면서 마치 반전의 모습을 보이기도 했었다는 것을 공부해두십시오.

당분간은 아주 크게 급락을 했을 때에만 조금씩 매수해야만 합니다. 그게 싫다면 다시 말씀드리지만 한 3개월 시장을 보지 않으시는 것이 좋습니다.

마지막으로...결국 시장의 상승은 달러화가 다시 안정을 보여야만 가능하다는 것을 분명하게 인지하고 계셔야 합니다. 자본의 대환류 기간에는 펀더멘틀은 아무짝에도 쓸모가 없습니다.

시장이 PER가 얼마니...혹은 많이 하락했으니 이제 상승할 때가 되었니...이런 이야기는 정상적인 시장에서 쓰는 말입니다. 시장이 미쳤다면 정상적 시각에 입각한 대응은 오히려 손실을 늘릴 수 있다는 점을 명심하십시오.

결론적으로 주식의 중립 비중은 40% 이내가 좋겠습니다. 다만 지금 주식비중이 그보다 높다면 굳이 투매에 동참하실 필요는 없습니다. 오히려 급한 반등을 노려 비중을 줄일 수 있을 것입니다.

비중이 40% 미만이라면 급히 하락을 할 때 한 두 종목을 추가하십시오. 하지만 결국 외인들의 대형주 매도가 중단되고 파생시장에서의 매수포지션이 작아지며 달러화가 하락 안정되는 시기를 기다렸다가 기회를 잡으시기 바랍니다.