슈스케 수익력, CJ E&M 장부엔 왜 없을까?

'슈퍼스타K4'(이하 '슈스케4')가 사상 최대규모의 오픈식을 준비하고 있지만 케이블 공룡 CJ E&M 주가는 연일 바닥권이다.

지난 1분기말CJ E&M의 자산은 2조원. 순자산만 1조2200억원이지만 시가총액은 9000억원을 밑돈다. 코스닥 순위도 한때 2, 3위에서 10위권 밖으로 밀려났다. 증권업계는 비중이 큰 게임부문의 부진과 앞으로의 리스크가 주가를 억누르면서 장부가치에도 못미치는 평가를 받는 것으로 보고 있다.

하지만 서울 상암동 사옥 등 1300억원대의 유형자산, 8000억원에 육박하는 무형자산 등 자산가치에 비해 저평가됐다는 분석도 적잖다. 특히 '슈퍼스타K'나 '코미디 빅리그' 같은 인기 프로그램의 가치가 전혀 반영되지 못한다는 지적도 나온다.

드라마나 아이돌그룹 등의 가치는 기업의 장부에 반영되지만 '슈퍼스타K'나 '코미디 빅리그'와 같은 인기 프로그램의 가치는 예외다. 드라마는 해외판권 등 형태로, 아이돌그룹은 전속계약금이나 기타비용 등의 형태로 무형자산으로 분류돼 장부에 반영된다. 그러나 '슈퍼스타K'나 '코미디 빅리그' 같은 프로그램은 단순히 수익과 비용으로 처리할 수밖에 없다.

최 훈 KB투자증권 연구원은 "CJ E&M이 가진 방송플랫폼 가치를 회계상으로는 설명하기 어렵다"며 "이로 인해 인기 프로그램의 가치는 자산가치, 혹은 순익의 '배수'에 반영하는 형태로만 평가한다"고 설명했다. 그는 CJ E&M이 방송 쪽에서는 순항하고 있으나 게임부문의 우려가 과도하게 반영돼 주가가 저평가 영역에 들어섰다고 분석했다.

SK증권은 '슈퍼스타K'나 '코미디 빅리그' 등 CJ E&M의 '앵커프로그램' 증가가 이익에 직결될 것으로 보고 있다. 이들 프로그램은 시즌제 도입이 가능하고 시즌을 거칠수록 제작비보다 광고단가가 더 크게 오르면서 이익레버리지가 가능하다는 분석이다.

실제 '슈퍼스타K'의 경우 시즌1의 제작비와 광고매출이 각각 40억원과 40억원이었으나 시즌3에서 60억원과 200억원으로 이익레버리지가 크게 나타났다고 SK증권은 평가했다. '코미디 빅리그'도 시즌1의 시급단가에서 시즌2 는 2012년 CJ E&M이 인상한 프라임시간대 광고단가보다 높았던 것으로 파악됐다.

SK증권은 CJ E&M이 가진 앵커프로그램 숫자도 지난해 4개에서 올해 21개, 내년 24개로 늘어날 것이라고 예상했다. 그러나 '슈퍼스타K'나 '코미디 빅리그' 같은 프로그램이 많아지더라도 주가를 끌어올리기에는 부족하다는 지적도 있다.　

최찬석 KTB투자증권 연구원은 "1조5000억원에 달하는 CJ E&M의 매출규모를 감안할 때 '슈퍼스타K' 등 프로그램이 미칠 영향을 자산가치 혹은 수익가치로도 반영하기가 쉽지 않은 상황"이라며 "결국 게임부문에서의 성과가 나타나야 주가를 끌어올리는 모멘텀을 찾을 수 있을 것"이라고 설명했다.